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发表于 : 2019年04月19日
2019年4月17日，歌斐资产 、投中信息在昨日举办的“看多中国”2019中国投资年会年度峰会上二次携手 ，联合发布了《中国PE二级市场基金（下称“PE S基金”）2019年度展望报告》，对国内外PE S基金发展趋势及交易难点等进行详细解析。
在2018年的投中年会上 ，歌斐资产与投中信息首次联合发布了《2018中国PE二级市场白皮书》，这本白皮书可谓是业内最具权威性的专注于中国PE二级市场的白皮书之一 。其结合业内经典案例，针对中国PE二级市场（PE S基金的交易市场）发展现状、优势 、存在的问题及未来发展趋势均做出了深入阐述。
以下为《中国PE二级市场基金2019年度展望报告》的要点解读。
✦国外PE二级市场 ：
1 、 运行机制日趋成熟，创造价值愈被认可，将迎来长足发展；
2、 更复杂的交易类型逐渐出现并产生更高的溢价；
3、 通常采用“P+S+D”（首次募集+二级市场+直投）的交易策略。
✦国内PE二级市场：
1、 年轻（发展不足十年），但成长迅速 ；
2 、 交易类型集中于基金份额转让，生态系统亟待完善；
3、 诸多因素使得其在发展过程中机遇与挑战并存 。
一、全球S基金发展趋势分析
1、自金融危机以来，全球PE二级市场交易量近十年保持盘旋上升
全球PE二级市场交易量呈现盘旋上升趋势，2017年创下580亿美元新高。2003-2017年间全球PE二级市场交易量复合增长率达14%，2008年、2014年与2017年均为PE二级市场交易量大幅度增长点。随着GP参与度的提升、即将到期基金的增加，PE二级市场所创造的价值越来越被认可 ，在可预见的未来势必迎来长足的发展 。
2 、各类S策略基金中（包括PE基金、实物资产类基金 、VC基金、私募债基金 、多元化策略基金等），PE S基金募资规模处于领先位置（如下图） 。
3 、PE S基金净回报倍数的中位数高于其他PE基金
如下图所示，2008-2016年全球市场PE S基金净回报倍数的中位数普遍高于其他私募基金。
4、GP为主导的交易占主要交易类型
自2012年以来，以GP为主导的交易增长速度远超整个PE二级市场，占到2017年整个市场交易额的24% 。伴随PE二级市场的成熟 ，GP相较于LP更积极主动地参与到PE二级市场交易中。
二、国内S基金发展趋势分析
1 、国内S基金参与者对市场关注度逐渐增加，头部参与者仍以母基金为主
国内母基金越来越重视PE二级市场，一些专业的PE二级市场基金也开始布局亚洲市场。各路新进入者奔赴PE二级战场的消息不绝于耳，硝烟弥漫。
2、国内不论GP还是LP参与PE二级市场意愿较往年稳步增强
去年仅有11.34%GP参与PE二级市场交易，今年增长到15.04%；去年有18%LP没有参与基金份额转让交易的意愿 ，今年降低到13%。总体趋势向好，但因为国内市场发展不完善，GP和LP持观望态度的依然较多。
3、基金份额转让是国内PE二级市场交易主要类型
调研发现，目前国内PE二级市场交易类型以基金份额转让为主，原因在于
1）《资管新规》和资本市场波动带来的违约缴款增加；
2）减持新政 、特殊行业的并购退出限制 、IPO等政策的影响，基金退出速度、资产变现效率均有所减缓；
3）特定类型LP如政府引导基金等有结构性调仓需求。
3 、国内S基金面临的机遇和挑战
（1） 资管新规不论是对于机构募资 ，还是对于政府引导基金出资，带来的影响很大 ，部分GP不得已替换出资方或缩小募资规模来完成基金的募集；
（2） 科创板对S基金估值体系建立提供了很好的借鉴，推动了S基金的发展；
（3） 目前市场变现需求较为急迫的LP有3类：
1）受资管新规影响，过往通过银行通道业务出资的LP需尽快转让；
2）依靠上市公司及其高管出资的LP，需快速变现去补救股票质押带来的影响；3）来自地产和实业的LP，由于银行收缩贷款去杠杆 ，也需尽快变现，回补现金流；
（4） 国内S基金发展之初主要是以LP份额转让为主的交易方式，随着歌斐资产、开元国创等母基金不断探索，加之国外专业的S基金参与者如科勒资本、新程投资等开始在亚洲市场布局 ，S基金交易类型不再单一，尾盘交易、定制化交易逐渐成为新的趋势 ，间接推动国内PE二级市场的发展 。
三、S基金交易难点解析
1、国内S基金交易过程中的难点
（1） 信息不对称 ：国内PE二级市场发展面临严重的信息不对称，交易过程中产生的需求没有得到有效解决 ，有时还会阻碍交易的进行；
（2） 尽调难题：一方面GP不太希望将自身投资组合和投资策略让他人了解，另一方面 ，即便GP配合 ，S基金团队也很难在短时间内将GP花费大量时间尽调的项目重新审核一遍；
（3） 估值难题：估值包含资产估值和LP权益估值，资产估值目前有相对成熟的方法论 ，而LP权益估值比较难 ，不同机构有不同方法，存在较大差异；
（4） 整个生态系统发展完善度不高：国外PE二级市场的发展已经成熟完善了 ，交易过程中都会有相对应的服务商提供服务，促使交易顺利进行 ，然而国内目前发展仍处于早期 ，除了买家和卖家外，中间环节虽正在逐步形成一些少量的服务商 ，但还未有很好的系统去整合生态，造成服务与实际业务的脱节。
2、对从业人员的综合能力要求颇高
国内S基金发展面临着良好机遇的同时也面临着较多难题 ，且对S基金团队投资能力来讲挑战较高，总结归纳为以下四点：
（1） 具有较强的项目判断能力
S基金团队需要在对portfolio中不同行业 、不同阶段的各个项目，有一定深度的判断 ，并进行合理估值；
（2） 具有极好的资源网络
S基金团队需要同时覆盖足够广泛的GP资源 、LP资源 ，建立良好的份额来源渠道；
（3） 具备较好的交易能力
S基金团队需要具备复杂交易结构的设计能力、谈判能力 、交易执行能力；
（4） 具有良好的关系处理能力
S基金团队需要平衡协调各方利益诉求的能力，包括买方、卖方、GP、标的资产方等。
针对上述难点，歌斐资产作为母基金和S基金的先行者，已经构建了强大的系统和优化了完整的打法。
